半導體(ti) 行業(ye) 區別於(yu) 其他行業(ye) ，除了資本驅動，技術的積累和產(chan) 品的周期也是不可逾越的。“單靠砸錢一定會(hui) 一地雞毛，政府和投資者的代價(jia) 都會(hui) 很高。現在有些公司得到支持之後，錢不是從(cong) 市場上去賺，而是靠補貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價(jia) 不是按照市場規律來的，這對產(chan) 業(ye) 是一種傷(shang) 害。”

“芯片國際棋局”之七 半導體(ti) 投資熱的背麵

“芯片國際棋局”係列專(zhuan) 題已經做到了第七期。前六期，我們(men) 梳理了芯片行業(ye) 的國際競爭(zheng) 格局，以及處於(yu) 行業(ye) 領先位置的韓國、台灣地區、歐洲、美國、日本等地發展半導體(ti) 行業(ye) 的經驗和如今的產(chan) 業(ye) 態勢。此外，還從(cong) 人力資源的角度，透視了半導體(ti) 行業(ye) 的人才隱憂。

這一期專(zhuan) 題，我們(men) 來談談錢，談談產(chan) 業(ye) 投資資本。半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 不依賴於(yu) 豐(feng) 富的物產(chan) 資源，也不依賴便利的地理位置，它是一個(ge) 高度技術與(yu) 資本密集型的產(chan) 業(ye) ，“錢”和“人”是該產(chan) 業(ye) 發展的關(guan) 鍵。

矽穀崛起的關(guan) 鍵助力就是風險投資。中國目前正憑借政策扶持和大量的資金投入，積累技術經驗和人才儲(chu) 備，拉近與(yu) 國外的差距。那麽(me) ，矽穀崛起之初的風投模式在中國是否奏效?在半導體(ti) 投資熱潮持續的情況下，我們(men) 必須看到其可能對產(chan) 業(ye) 造成長期不利影響的背麵。(李豔霞)

8月31日，ARM中國執行董事長兼CEO吳雄昂在廈門舉(ju) 辦的集微半導體(ti) 峰會(hui) 上坦言，之前從(cong) 投資的角度來講，半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 並不太被投資人看好，風險投資不熱衷於(yu) 該產(chan) 業(ye) 是因為(wei) 行業(ye) 的本質。

投資大、回報周期長的特征曾長期為(wei) 半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 投資豎立了“無形壁壘”。但近年來，中國半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 風起雲(yun) 湧，新一輪的投資熱潮已來勢洶洶。國家集成電路產(chan) 業(ye) 投資基金(簡稱“大基金”)和各地方產(chan) 業(ye) 投資基金所代表的政府資金、大型科技公司內(nei) 部的風險投資部門，以及活躍於(yu) 半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的民間資本三股力量湧入半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 。

資本在將半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 推入加速發展軌道的同時，也引發了不少國內(nei) 半導體(ti) 從(cong) 業(ye) 者和投資人對“資金過剩”的擔憂。而資金過剩或會(hui) 導致項目價(jia) 格過高、企業(ye) 易被拆散、同類競爭(zheng) 過多等問題，進而背離半導體(ti) 公司依靠盈利不斷投入研發的核心發展模式。

矽穀模式是否適用於(yu) 當今中國?

說起半導體(ti) 產(chan) 業(ye) ，就離不開風險投資。

華登國際董事總經理黃慶表示，矽穀的崛起正是依靠半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的崛起，而半導體(ti) 公司的起步很大的程度上依賴於(yu) 風險投資。

喬(qiao) 治·多裏奧特被稱作“風險投資之父”，其於(yu) 1946年成立的美國研究與(yu) 開發公司被認為(wei) 是非家族式的風險投資企業(ye) 模式的開端。不過，也有學者認為(wei) ，“風險投資之父”應是成立於(yu) 20世紀60年代的戴維斯-洛克公司的聯合創始人亞(ya) 瑟·洛克，洛克幫助仙童半導體(ti) 成為(wei) 第一家由風險投資支持成立的矽穀公司，之後又創辦了自己的公司，並在Teledyne、英特爾和蘋果等眾(zhong) 多矽穀高科技企業(ye) 創建時發揮了關(guan) 鍵作用。

在與(yu) 洛克及另外一位銀行家巴德·科伊爾於(yu) 10張一美元的鈔票上簽訂“協議”後，仙童“八叛徒”於(yu) 1957年9月18日向“晶體(ti) 管之父”威廉·肖克利遞交了辭呈，這一天也在日後被《紐約時報》評為(wei) 改變美國曆史的十個(ge) 日子之一。

“八叛徒”開創了人才團隊在風險投資的支持下出走創業(ye) 的模式，這在矽穀的崛起中發揮了關(guan) 鍵的作用。

香港大學化學係資深教授、科技創業(ye) 平台Hong Kong X聯合創始人陳冠華9月20日介紹，其團隊去年投資了一個(ge) 專(zhuan) 注FPGA的矽穀初創公司，公司兩(liang) 位創始人正是分別源自英特爾和賽靈思，這兩(liang) 家企業(ye) 是FPGA領域的領頭企業(ye) 。

“他們(men) 發展出了一套更快速、高效的新FPGA方案，但當時卻很困難，資金已幾乎耗盡。”陳冠華表示，其專(zhuan) 家團隊意識到該項目的價(jia) 值，在該初創公司尚未有營收的情況下進行了投資。如今公司已與(yu) 三星在7nm芯片發展上展開了合作，並且引發了英特爾的收購興(xing) 趣。

Strategy Analytics手機元件技術研究服務副總監Sravan Kundojjala指出，如今半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 已步入成熟期，業(ye) 內(nei) 公司正積極投入並購整合，以穩定定價(jia) 環境，增加和客戶群體(ti) 談判的籌碼;產(chan) 業(ye) 內(nei) 的初創公司則往往持小眾(zhong) 的新興(xing) 技術，扮演著為(wei) 大公司提供補充的角色。“相較於(yu) 互聯網和軟件產(chan) 業(ye) ，半導體(ti) 行業(ye) 湧現出的初創企業(ye) 並不多。”

“像英特爾、三星、高通、穀歌和聯發科，都有自己的內(nei) 部風險投資部門。” Kundojjala表示，“他們(men) 去識別並投資下一代科技，已有許多的半導體(ti) 公司被這些大型公司所收購。”

不過，目前任職於(yu) 上海超越摩爾基金的資深集成電路產(chan) 業(ye) 專(zhuan) 家馮(feng) 錦鋒認為(wei) ，中小企業(ye) 永遠是最有創新活力的企業(ye) ，這一結論普遍適用，半導體(ti) 行業(ye) 也不例外。“所以，在今天動輒數十億(yi) 、成百上千億(yi) 規模的半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 投資基金背景下，‘風險投資’的模式對中國半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 發展依然至關(guan) 重要。”他對記者表示，“當然，這個(ge) 模式在中國也有一些變化。”

馮(feng) 錦鋒指出，一方麵，國內(nei) 園區招商引資力度都不小，半導體(ti) 初創企業(ye) 多能享受免租金、落戶補貼等優(you) 惠政策;另一方麵，園區也基本都有自己的投資平台，有意願投資落戶的半導體(ti) 企業(ye) 。在他看來，這些都是矽穀崛起時所不具備的特征，對傳(chuan) 統意義(yi) 上的風險投資形成了挑戰。

“國內(nei) 優(you) 秀的半導體(ti) 風險投資機構，多是具備專(zhuan) 業(ye) 人士、精通法律、精通上市財務中的一項甚至數項。”他表示，在當前中國大力發展集成電路產(chan) 業(ye) 的背景下，風險投資仍是不可替代的模式。

“風口”上的產(chan) 業(ye) 投資是否資金過剩?

北京海林投資股份有限公司執行合夥(huo) 人尹佳音表示，相對於(yu) 互聯網等行業(ye) ，半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 投資大、回報周期長，同時國外巨頭在該領域已築起了較高的壁壘，後來者能否取得成功存在諸多不確定因素。“每個(ge) 投資人都希望能夠在相對短的時間內(nei) 獲得理想的回報，在這樣的背景下，多數基金比較青睞短平快的項目也就可以理解。”

在國家將半導體(ti) 列入戰略支柱性產(chan) 業(ye) 之後，隨著一係列扶持政策的出台，以及中央與(yu) 地方的官方產(chan) 業(ye) 基金的成立，國內(nei) 半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的發展速度加快，企業(ye) 成功的可能性也顯著提高。“所有具遠見的資本都不會(hui) 輕易放過這樣的機會(hui) 。”尹佳音表示。

2014年被許多業(ye) 內(nei) 人士認為(wei) 是中國集成電路產(chan) 業(ye) 快速發展的“元年”。集成電路在該年首次在政府工作報告中被列為(wei) 新興(xing) 產(chan) 業(ye) ;同年，《國家集成電路產(chan) 業(ye) 發展推進綱要》發布， “大基金”完成設立。該基金采取公司製形式，按照風險投資的方式進行運作。

2016年前後，各地方集成電路產(chan) 業(ye) 基金紛紛開始設立。例如，上海市集成電路產(chan) 業(ye) 基金成立於(yu) 2016年，目標規模500億(yi) 元人民幣;廣東(dong) 則是在當年6月宣布設立集成電路產(chan) 業(ye) 投資基金。

不過，多位半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的投資人對記者表示，如今處於(yu) “風口”上的半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 投資已出現“資金過剩”的情況。

湖杉資本創始合夥(huo) 人、CEO蘇仁宏指出，目前這波熱潮中市場上很多入場者並非專(zhuan) 業(ye) 投資半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的基金，這確實推高了項目的價(jia) 格。如今半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的投資機會(hui) 依然很多，但是部分掩藏於(yu) 泡沫下，提升了投資難度。

“最關(guan) 鍵的是，行業(ye) 一旦不健康發展就會(hui) 賺不到錢，公司就不能盈利。”蘇仁宏表示，“半導體(ti) 不是互聯網，公司一定要盈利才能支撐其發展，資本回報短期是不會(hui) 有的。”此外，半導體(ti) 市場容量亦是有限，理想的情況應當是一個(ge) 品類或細分市場是有序的，僅(jin) 有少數幾家專(zhuan) 注、深耕的企業(ye) 。“不應該是一窩蜂大家都來做，最後誰都不賺錢，行業(ye) 就要毀掉了。”

在集微半導體(ti) 峰會(hui) 上被問及製約產(chan) 業(ye) 發展的挑戰時，瑞芯微董事長勵民也曾直言稱，很怕產(chan) 業(ye) 像“集體(ti) 打雞血”一樣“過熱”。匯頂科技董事長張帆在同一場合表示，目前中國半導體(ti) 投資的熱度已導致幾乎所有項目價(jia) 格都非常高。“在開始(階段)拿到這麽(me) 多融資或者價(jia) 格太高，可能對公司未來的發展並不是一件好事。”

不過馮(feng) 錦鋒認為(wei) ，目前產(chan) 業(ye) 資金過剩或隻是一個(ge) 假象。“其實錢還是挺緊的，特別是民間資本。”他表示，“國家最近對銀行、保險資金投資產(chan) 業(ye) 基金進行了嚴(yan) 格的限製，在今後一定時期內(nei) ，募資困難可能是一個(ge) 普遍現象。”

集邦谘詢拓墣產(chan) 業(ye) 研究院研究經理林建宏則表示，三星、英特爾、台積電在過去三年公司年資本支出都是接近100億(yi) 美元，若按中國存儲(chu) 芯片或是晶圓代工落後領先廠商5年計算，在上述兩(liang) 個(ge) 領域扶持一家領先廠商的總資金需求可達2000億(yi) 美元。“而且，產(chan) 業(ye) 的發展也不僅(jin) 止於(yu) 兩(liang) 家公司。”

Kundojjala也表示，隨著半導體(ti) 製成工藝的推進，芯片設計正變得更加複雜和困難，需要巨量的投資應對。舉(ju) 例來說，高通公司在2013年到2017年之間在研發上花費了270億(yi) 美元，而該公司2008年到2012年的研發支出為(wei) 150億(yi) 美元。英偉(wei) 達則是在2012年到2018年之間，研發支出增加了2.5倍。

“平均來看，一個(ge) 半導體(ti) 公司在研發上的投入需要占營收的20%。”Kundojjala 表示，“相較其他行業(ye) ，半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 對資金的需求處於(yu) 非常高的水平。”

專(zhuan) 注在產(chan) 業(ye) 鏈投資

對目前半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 項目價(jia) 格可能過高的擔憂，蘇仁宏表示，半導體(ti) 行業(ye) 區別於(yu) 其他行業(ye) ，除了資本驅動，技術的積累和產(chan) 品的周期也是不可逾越的。“如果大家抱著過於(yu) 浮躁的心態，反而可能對產(chan) 業(ye) 是傷(shang) 害。”

蘇仁宏認為(wei) ，要避免這種情況，就需要真正有長期意願、有能力，並且確實適合發展半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的地方政府，和專(zhuan) 業(ye) 的半導體(ti) 投資基金合作。“單靠砸錢一定會(hui) 一地雞毛，政府和投資者的代價(jia) 都會(hui) 很高。”他說，“現在有些公司得到支持之後，錢不是從(cong) 市場上去賺，而是靠補貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價(jia) 不是按照市場規律來的，對產(chan) 業(ye) 是一種傷(shang) 害。”

在他看來，一些本該被市場淘汰的公司，從(cong) 不夠專(zhuan) 業(ye) 、理性的投資人以及意欲發展半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 的地方政府處得到了支持，還造成了同類公司過多的現象。

“該市場化解決(jue) 的要用市場化的手段來解決(jue) 。”蘇仁宏表示，“中國發展半導體(ti) 產(chan) 業(ye) ，很多高精尖的項目領域需要政府的支持，包括設備、材料，和設計領域的一些尖端項目，這些是政府應當主要支持的非市場要素部分。”

“市場要素部分也並非不需要政府支持，而是需要在支持中結合市場化經驗。”他補充說，“我們(men) 不應該把投資用於(yu) 一些不產(chan) 生任何經濟效益，還會(hui) 損害整個(ge) 行業(ye) 的公司。”

陳冠華也指出，近年來中國風投業(ye) 雖“風風火火”，但絕大多數關(guan) 注的是商業(ye) 模式。“商業(ye) 模式回報就快，一旦模式定了資金投進去，幾年功夫出一個(ge) 獨角獸(shou) ，但其實是資金堆出來的。”他表示，“在真正的高科技行業(ye) ，這是不現實的。”

在他看來，華登國際是如今投資高科技行業(ye) 較好的案例。“華登投資了很多半導體(ti) 企業(ye) ，其中超過50%後來上市了。當然回報周期會(hui) 很長，有時可能要10年。”

蘇仁宏曾就職於(yu) 華登國際，後離職成立湖杉資本。“該行業(ye) 投資在過去10年情況都是如此，取得成功的都是專(zhuan) 注在這個(ge) 產(chan) 業(ye) 鏈的基金。”他表示，半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 鏈非常複雜，涉及到的產(chan) 業(ye) 環節眾(zhong) 多，人才、上下遊供應也存在很多變化，除非專(zhuan) 注於(yu) 該產(chan) 業(ye) 鏈並有相當的了解，否則很難做好投資。

“需要投資人深耕於(yu) 這個(ge) 領域，對行業(ye) 有著深刻的理解。不管外部環境如何，我們(men) 會(hui) 遵循行業(ye) 的發展規律，按照我們(men) 自身的策略來投資半導體(ti) 產(chan) 業(ye) 。”蘇仁宏說。

三路資本優(you) 勢互補形成合力

馮(feng) 錦鋒認為(wei) ，在中國大力發展集成電路產(chan) 業(ye) 的背景下，政府主導的基金、科技公司的投資基金和民間資本也一直在嚐試合作。舉(ju) 例來說，一個(ge) 典型的海外半導體(ti) 並購案，通常是由民間資本發現和對接並購標的對象，再撬動政府基金的資金盤子，收購完畢後擇時裝到大型科技公司。

“三方誰也取代不了其他方，各自的優(you) 勢和短板都很明顯。”馮(feng) 錦鋒表示，“民間資本最有活力，政府基金最有財力，科技公司投資部門最有底氣。”

在馮(feng) 錦鋒看來，大型科技公司的對外投資往往看重的是上下遊整合，為(wei) 自己創造進入上遊的機會(hui) ;有的則是主業(ye) 戰略拓展。

林建宏也表示，科技公司的投資基金雖也多以投資初創為(wei) 主，但有別於(yu) 風險投資的是，其首要目標往往設定在與(yu) 母公司業(ye) 務相關(guan) 的上下遊公司。因此，部分國家會(hui) 限製科技公司在所投資公司的持股比例。“此外，當被投資公司成長到一定規模後，風險投資傾(qing) 向於(yu) 賣出持有股份，但科技公司則可能會(hui) 買(mai) 下，例如賽靈思收購深鑒科技。”

政府的產(chan) 業(ye) 投資基金，看重的則是投資標的對本區域的產(chan) 業(ye) 提升，包括產(chan) 業(ye) 規模、上下遊企業(ye) 跟進落戶和稅收多個(ge) 方麵。“政府的產(chan) 業(ye) 投資基金看重的還是國家、區域或者城市的長期經濟發展空間。”馮(feng) 錦鋒表示，“這也是政府主導的產(chan) 業(ye) 投資基金與(yu) 市場化投資基金的主要區別。”

林建宏認為(wei) ，正是由於(yu) 對上下遊產(chan) 業(ye) 發展的關(guan) 注，政府資金投資對象多為(wei) 既有的國內(nei) 某一領域的領導廠商，並且投資年限往往比風投要長。

民間資本則是純以投資收益為(wei) 導向。馮(feng) 錦鋒認為(wei) ，民間資本或許缺乏政府產(chan) 業(ye) 投資基金更偏重社會(hui) 效益的出手“大氣”，也沒有大科技公司投資部門自帶的上下遊資源稟賦，但具備兩(liang) 者普遍缺少的一個(ge) 核心能力，即專(zhuan) 業(ye) 素養(yang) 。

“特別是市場化的民間集成電路基金，其核心團隊的數十年豐(feng) 富行業(ye) 經驗，對半導體(ti) 創業(ye) 企業(ye) 少走彎路、快速趕超具有極大的價(jia) 值。”馮(feng) 錦鋒說。

林建宏也表示，三類投資公司本身的定位與(yu) 設定不同，有互相搭配的關(guan) 係。